Nouriel Roubini: Se anunță mama tuturor crizelor economice

Redăm argumentele economistului.

***

După ani de politici fiscale, monetare și de creditare extrem de relaxate și după apariția unor șocuri negative majore ale ofertei, presiunile stagflaționiste pun acum presiune pe un munte masiv de datorii publice și private. Mama tuturor crizelor economice se profilează, iar factorii de decizie politică nu vor putea face mare lucru în această privință.

Economia mondială se îndreaptă spre o confluență fără precedent de crize economice, financiare și de îndatorare, ca urmare a exploziei deficitelor, a împrumuturilor și a efectului de levier din ultimele decenii.

În sectorul privat, muntele de datorii le include pe cele ale gospodăriilor (cum ar fi creditele ipotecare, cărțile de credit, împrumuturile auto, împrumuturile pentru studenți, împrumuturile personale), ale întreprinderilor și corporațiilor (împrumuturi bancare, datorii prin obligațiuni și datorii private) și ale sectorului financiar (pasivele instituțiilor bancare și nebancare). În sectorul public, acesta include obligațiuni ale administrației centrale, provinciale și locale și alte datorii formale, precum și datorii implicite, cum ar fi datoriile nefinanțate ale sistemelor de pensii prin repartiție și ale sistemelor de sănătate – toate acestea vor continua să crească pe măsură ce societățile îmbătrânesc.

Dacă ne uităm doar la datoriile explicite, cifrele sunt uluitoare. La nivel mondial, datoria totală a sectorului public și privat ca pondere în PIB a crescut de la 200% în 1999 la 350% în 2021. În prezent, raportul este de 420% în economiile avansate și de 330% în China. În Statele Unite, este de 420%, mai mare decât în timpul Marii Crize și după cel de-al Doilea Război Mondial.

Desigur, datoria poate stimula activitatea economică dacă debitorii investesc în capital nou (utilaje, locuințe, infrastructură publică) care produce randamente mai mari decât costul împrumutului. Dar o mare parte din împrumuturi se duc pur și simplu pentru a finanța cheltuieli de consum peste veniturile proprii în mod persistent – iar aceasta este o rețetă pentru faliment. În plus, investițiile în „capital” pot fi, de asemenea, riscante, indiferent dacă împrumutul aparține unei gospodării, cineva care cumpără o casă la un preț umflat artificial, o corporație care caută să se extindă prea repede, indiferent de randamente, sau un guvern care cheltuiește banii pe „elefanți albi” (proiecte de infrastructură extravagante, dar inutile).

Astfel de împrumuturi excesive au loc de zeci de ani, din diverse motive. Democratizarea finanțelor a permis gospodăriilor cu venituri reduse să finanțeze consumul cu ajutorul datoriilor. Guvernele de centru-dreapta au tăiat în mod constant impozitele fără a reduce și cheltuielile, în timp ce guvernele de centru-stânga au cheltuit cu generozitate pentru programe sociale care nu sunt finanțate integral cu impozite suficient de mari. Iar politicile fiscale care favorizează datoriile în detrimentul capitalurilor proprii, susținute de politicile monetare și de creditare extrem de relaxate ale băncilor centrale, au alimentat o creștere bruscă a împrumuturilor atât în sectorul privat, cât și în cel public.

Anii de relaxare cantitativă (QE) și de relaxare a creditării au menținut costurile de împrumut aproape de zero, iar în unele cazuri chiar negative (ca în Europa și Japonia până de curând). Până în 2020, datoria publică echivalentă în dolari cu randament negativ era de 17 trilioane de dolari, iar în unele țări nordice chiar și creditele ipotecare aveau rate nominale negative ale dobânzii.

Explozia ratelor de îndatorare nesustenabile a implicat faptul că mulți debitori – gospodării, corporații, bănci, bănci din umbră, guverne și chiar țări întregi – erau „zombi” insolvabili care erau susținuți de ratele scăzute ale dobânzilor (care mențineau costurile de administrare a serviciului datoriei lor la un nivel gestionabil). Atât în timpul crizei financiare mondiale din 2008, cât și în timpul crizei COVID-19, mulți agenți insolvabili care ar fi dat faliment au fost salvați prin politici de dobânzi zero sau negative, prin QE și prin salvări fiscale directe.

Dar acum, inflația – alimentată de aceleași politici fiscale, monetare și de credit extrem de permisive – a pus capăt acestei „zile a morților” financiari. În condițiile în care băncile centrale au fost forțate să crească ratele dobânzilor în efortul de a restabili stabilitatea prețurilor, zombii se confruntă cu creșteri bruște ale costurilor serviciului datoriei lor. Pentru mulți, acest lucru reprezintă o triplă lovitură, deoarece inflația erodează, de asemenea, veniturile reale ale gospodăriilor și reduce valoarea activelor gospodăriilor, cum ar fi casele și acțiunile. Același lucru este valabil și pentru corporațiile, instituțiile financiare și guvernele fragile și supraîndatorate: acestea se confruntă în același timp cu o creștere bruscă a costurilor de împrumut, cu scăderea veniturilor și cu scăderea valorii activelor.

Mai rău, aceste evoluții coincid cu revenirea stagflației (inflație ridicată alături de o creștere slabă). Ultima dată când economiile avansate s-au confruntat cu astfel de condiții a fost în anii 1970. Dar, cel puțin atunci, ratele de îndatorare erau foarte scăzute. Astăzi, ne confruntăm cu cele mai grave aspecte ale anilor 1970 (șocuri stagflaționiste) alături de cele mai grave aspecte ale crizei financiare globale. Și de data aceasta, nu putem pur și simplu să reducem ratele dobânzilor pentru a stimula cererea.

La urma urmei, economia mondială este afectată de șocuri negative persistente pe termen scurt și mediu ale ofertei, care reduc creșterea economică și cresc prețurile și costurile de producție. Printre acestea se numără întreruperile provocate de pandemie în aprovizionarea cu forță de muncă și bunuri; impactul războiului Rusiei din Ucraina asupra prețurilor materiilor prime; politica tot mai dezastruoasă a Chinei de zero-COVID; și o duzină de alte șocuri pe termen mediu – de la schimbările climatice la evoluțiile geopolitice – care vor crea presiuni stagflaționiste suplimentare.

Spre deosebire de criza financiară din 2008 și de primele luni ale COVID-19, simpla salvare a agenților privați și publici cu ajutorul unor politici macroeconomice relaxate ar turna și mai multă benzină pe focul inflaționist. Acest lucru înseamnă că va exista o aterizare dură – o recesiune profundă și prelungită – pe lângă o criză financiară severă. Pe măsură ce bulele de active explodează, ratele serviciului datoriei cresc vertiginos, iar veniturile ajustate la inflație scad în gospodării, corporații și guverne, criza economică și prăbușirea financiară se vor alimenta reciproc.

Cu siguranță, economiile avansate care se împrumută în propria monedă pot folosi o criză de inflație neașteptată pentru a reduce valoarea reală a unor datorii nominale cu rată fixă pe termen lung. În condițiile în care guvernele nu sunt dispuse să majoreze impozitele sau să reducă cheltuielile pentru a-și reduce deficitele, monetizarea deficitului de către băncile centrale va fi din nou văzută ca fiind calea de minimă rezistență. Dar nu poți păcăli toți oamenii tot timpul. Odată ce djinul inflației va ieși din lampă – ceea ce se va întâmpla atunci când băncile centrale vor abandona lupta în fața iminentei prăbușiri economice și financiare – costurile nominale și reale ale împrumuturilor vor crește vertiginos. Mama tuturor crizelor stagflaționiste ale datoriilor poate fi amânată, nu evitată.